专题：美联储再次按兵不动 鲍威尔暗示加息周期可能结束

　　中信证券发布研究报告称，美联储11月议息会议继续维持利率不变，符合市场预期。鲍威尔讲话未有更多鹰派信息，总体基调保持谨慎，市场解读中性偏鸽。该行预计美联储12月不加息的概率较大，首次降息时点或在明年年中前后。美国财政部四季度发债计划较三季度增加速度放缓对美债有阶段性利多，但附息国债发行规模继续增加，供给端仍难趋势性利多美债，建议关注10年期美债拍卖情况。短期来看，预计美元指数仍将高位震荡，美债利率或将高位偏弱震荡。

　　中信证券主要观点如下：

　　2023年11月美联储议息会议声明要点：

　　1）利率工具方面，委员会决定将联邦基金利率的目标区间继续维持在5.25-5.5%，符合市场预期。

　　2）资产负债表方面，委员会将继续按之前公布的计划减持美国国债、机构债务和MBS。

　　3）经济前景方面，第三季度经济活动强劲增长，就业增长放缓，但仍保持强劲，失业率维持在低位，通胀仍然居高不下。美国银行体系健全且富有弹性。家庭和企业的金融和信贷条件收紧可能对经济活动、招聘和通胀造成压力。这些影响的程度仍不确定，委员会仍高度关注通胀风险。

　　2023年11月美联储议息会议声明相对前次会议的变化主要体现在三个方面：

　　1）将经济“稳健扩张”（has been expanding at a solid pace）改为“三季度强劲增长（expanded at a strong pace in the third quarter）”；

　　2）将就业增长“在近几个月放缓”（have slowed in recent months）改为“自今年早些时候以来放缓”（have moderated since earlier in the year）；

　　3）在“家庭和企业的信贷条件收紧可能对经济活动、招聘和通胀造成压力”表述中加入“金融条件”（Tighter financial and credit conditions）。

　　鲍威尔讲话未有更多鹰派信息，总体基调保持谨慎，市场解读中性偏鸽。

　　首先，在利率问题上，鲍威尔表示当前美联储的政策是有限制性的，已经在本轮加息周期中取得很大进展，接近加息周期结束；但是也可能需要进一步加息，暂停加息后再次加息很困难的观点是不正确的；金融条件收紧代替多少次加息是不确定的，密切关注长端美债收益率上升对政策的影响，中性利率最终也是不可知的；点阵图在两次会议期间的有效性减弱；美联储当前完全没有考虑和讨论过降息。

　　其次，在通胀问题上，鲍威尔表示限制性的政策立场对通胀带来了下行压力，几个月的良好数据是通胀走向目标的开始，但距目标仍有较远距离；强劲的经济数据可能使通胀面临上行风险；目前通胀预期处于一个良好的位置。

　　再次，在经济与就业问题上，鲍威尔表示美国经济韧性强劲超出预期，但限制性的货币政策给经济带来下行压力；本次会议没有将经济衰退纳入预测；就业市场仍然紧俏但供需正在趋于平衡，薪资增速出现放缓迹象。

　　总体而言，鲍威尔讲话保持谨慎，但由于缺少增量鹰派信息，美股美债在鲍威尔讲话后上涨，显示市场解读中性偏鸽。

　　该行预计美联储12月不加息的概率较大，首次降息时点或在明年年中前后。

　　首先，近期美债利率的上行和通胀的持续下降带来实际利率持续走强，将对经济产生更多抑制作用。其次，从美国三季度GDP数据看，尽管总体增长强劲，但固定投资需求增速出现明显下滑，结合该行对于超额储蓄、学生贷款还款恢复等问题的判断，预计美国经济的内需仍将在四季度趋于下行。此外，昨晚美国10月ISM制造业PMI数据录得46.7，显著低于前值和预期的49。综上，该行预计美联储12月不加息的概率较大。结合该行对于失业率走势的预测，预计首次降息时点或在明年年中前后。

　　美国财政部四季度发债计划较三季度增加速度放缓对美债有阶段性利多，但附息国债发行规模继续增加，供给端仍难趋势性利多美债，建议关注10年期美债拍卖情况。

　　首先，从总体融资需求看，美国财政部四季度新增融资计划为7760亿美元，比三季度融资声明中预计的四季度融资计划8520亿美元少760亿美元。

　　其次，根据美国财政部发布的四季度再融资声明，财政部计划从2023年11月至2024年1月继续逐步增加附息国债的拍卖规模。

　　1）财政部计划将2年期和5年期国债的拍卖规模逐月增加30亿美元（与三季度再融资声明增加幅度相同），将3年期国债的拍卖规模每月增加20亿美元（与三季度再融资声明增加幅度相同），将7年期国债的拍卖规模每月增加10亿美元（与三季度再融资声明增加幅度相同）。

　　2）计划将新发行和增发拍卖的10年期国债规模相对于前一季度的对应月份增加20亿美元（低于三季度再融资声明增加的30亿美元），将30年期债券增加10亿美元（低于三季度再融资声明增加的20亿美元），将20年期债券维持规模不变。

　　3）计划将11月和12月增发的2年期浮动利率国债拍卖规模相对于前一季度的对应月份增加20亿美元，并将2024年1月新发行拍卖规模增加20亿美元（与三季度再融资声明增加幅度相同）。

　　总体而言，本次发债计划较预期偏弱，对美债有阶段性利多，但附息国债发行规模增加仍在供给端对美债利率有支撑，建议关注后续美债需求情况。

　　短期来看，预计美元指数仍将高位震荡，美债利率或将高位偏弱震荡。

　　首先，尽管市场解读鲍威尔讲话中性偏鸽，但此前日本央行货币政策正常化程度略低于市场预期，同时市场认为欧央行已经结束本轮加息，二者仍对美元指数存在较强支撑，因此预计美元指数短期仍将在105以上高位震荡。其次，美债利率在发债增速放缓的影响下可能阶段性偏弱运行，但也难开启趋势性下行，美债利率趋势性下行开启仍需等待美国经济数据持续显著走弱，预计短期仍将在4.5%-5.0%之间高位偏弱震荡。

　　风险因素：美国通胀继续回落进程慢于预期；美国金融系统脆弱性超预期；美国经济进入衰退的时点快于预期。

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责任编辑：史丽君